在遠川投資評論訪談過的基金經理中,大多數人都有一個共同的出身:股票投資。而這些年,絕大多數股票基金經理也呈現出一致的“自下而上”風格——專注于個股研究,淡化宏觀研究和判斷。

今年以來,A股市場波動加大,對于只配置了主動權益基金的基民來說,并不好過。凈值的起起落落,考驗著基民的心理承受能力,單純在股票這一類資產進行分散配置,無法解決波動與回撤的問題。尋找多資產配置的“固收+”基金,成為很多基民的理財新選擇。

而“固收+”基金正是債券基金經理們的主場,廣發(fā)基金譚昌杰,是這一細分賽道的先行者,他自2015年即探索以絕對收益為目標的“固收+”策略,管理的所有產品,每年都是正收益(統(tǒng)計時間區(qū)間:2015年至2020年)。

廣發(fā)基金 譚昌杰

作為債券研究出身的基金經理,譚昌杰從事了十多年的宏觀研究與債券投資,歷來對管理風險的要求高于對相對收益的追逐。從純債基金經理到管理“固收+”產品之后,他依靠自己在宏觀研究上的經驗優(yōu)勢,自上而下判斷不同行業(yè)的景氣度和性價比,并在安全邊際的基礎上選擇合適的股票資產。

這種鮮明的自上而下方法論,最終服務于一個清晰的目標——每年為投資者提供替代銀行理財的正收益,并將回撤控制在較低范圍。對于譚昌杰來說,這是比“固收+”這個名詞,更準確的產品定位。

從結果來看,譚昌杰也確實做到了。他的代表產品廣發(fā)趨勢優(yōu)選,即便經歷了2016年熔斷和2018年的熊市,也已經連續(xù)6個完整年度實現正收益,期間最大回撤只有-4.91%。其中,最近3年的最大回撤僅有-1.92%。

7月下旬的一天,我們和譚昌杰約了一次獨家訪談,試圖對他的投資理念有更深入的了解。在訪談過程中,譚昌杰給我們留下了一個非常鮮明的印象——真誠坦蕩,并對自己的風格及能力圈有著非常清晰的認知。

他很清楚在“固收+”的這條道路上,無論是自上而下對行業(yè)景氣度進行判斷,還是守住個股的安全邊際,提供更低波動的組合,最核心的出發(fā)點是守住自己的能力邊界,在自己有比較優(yōu)勢的地方,做自己看得懂的投資。

“一個基金產品最終呈現出來的風險收益特征一定是基金經理本人價值觀和風險偏好的體現。”譚昌杰對風險控制的要求遠高于對收益的渴望,因此,他也很清楚,自己管理的產品在相對收益的排名中,往往不占優(yōu)勢,所以很難出現在各類排行榜中。

他不會用自己的投資策略跟市場風格不太匹配這樣的理由來為自己的短期業(yè)績開脫。在我們的訪談中,他并不避諱談到去年四季度以來,自己的業(yè)績并不是很亮眼。“站在客觀的角度分析,我們也可以說是市場風格的原因,但我覺得如果基金經理這樣去總結自己的業(yè)績表現,是一件不負責任的事情,必須要承認確實是自己做得不夠好。”

譚昌杰身上對風險的敏銳,對持有人的責任,對自身能力進步提出的要求,隨著我們對話的深入,反復出現。這讓我們對他本人的性格偏向、價值選擇也有了更立體的了解。

我們也是在這個時候發(fā)現,對于這樣的一位基金經理來說,他所管理的產品是與他本人的性格、價值觀、風險偏好是高度一致的。所以,對于譚昌杰的持有人來說,理解了他是一個什么樣的人,就會對他管理的基金風格、收益特征,有一個更立體的認知。

我們也希望通過這篇訪談,展開他的職業(yè)經歷、投資理念和性格偏好,讓讀者和持有人更加清晰地了解這位基金經理。

以下為訪談實錄:

1 每年的最低目標——不要虧錢

遠川投資評論:你當時為什么選擇債券投資和研究的這條道路?

譚昌杰:我2007年底來廣發(fā)基金實習,當時是被安排了股票研究方向。實習當天在給我們安排實習課題的時候,人力資源部過來說后續(xù)要發(fā)公司的第一只債券基金,需要一位債券研究員,問我們實習生有沒有轉崗的意愿。我就主動提出來說,想轉做債券研究。當年是股票大牛市,債券很小眾,這樣的想法不多見。

一方面,我是覺得自己的風險偏好較低,可能更加適合做一些低波動率的資產;另一方面,我在研究生階段的一位導師剛從美國過來,他對美國的債券市場比較熟悉,認為國內的固定收益市場將來會有很大的發(fā)展前景。

還有一個很小的事情,我家人在我小的時候曾經炒過股票,效果不是很好。一方面虧了錢,另一方面,由于當時主要是看股評炒股,影響到了我每天放學回家后僅有的一點看電視的時間,導致我對股票自小都沒有太好的印象,所以,當年研究生畢業(yè)、投簡歷的時候,我都沒有主動投股票研究的方向。

遠川投資評論:印象比較深的市場階段或職業(yè)階段是什么時候?

譚昌杰:有兩個。

第一個是剛進公司的時候,謝軍總對我的一次談話。2008年廣發(fā)基金的固定收益部剛成立的時候,我還沒有正式入職,部門只有兩個人,加上當年新加入的同事,好像也就5個人。當時基本上每年都會有新發(fā)的債基,而每個人基本上管理的數量也就1-2只的樣子,我私底下算了一下,再過兩三年就能輪到我做基金經理了,所以當時有一段時間比較懈怠。

謝總在一天下午找我談話,提醒我不要有這種安于現狀的想法,人生很長,不能認為卡了一個位置,就可以很安穩(wěn)地待著。他的這一席話很大程度上改變了我的人生軌跡,讓我知道人生是可以、也是應該不斷進階的,什么時候都可以做新的嘗試。后來我經歷了一些不順,遇到了一些挫折,我都會想到謝總,讓我想辦法克服困難,繼續(xù)前行。所以,如果說我要感謝一個人、且只能一個人的話,那個人一定是謝總。

第二個事情是2013年底處理的一次客戶投訴。當年我管理的債券型基金虧了錢,我去一家銀行處理客戶投訴。印象最深刻的是見到了一位退休老伯,當他聽到基金的虧損不予賠付后,血壓上升、滿臉漲紅。這件事情讓我知道了我們管理的基金,并不是一個規(guī)模的數字,也不是我們在辦公室里面日常處理的各類信息和數據,背后其實是我們身邊的一個個活生生的人。客戶的每一筆申購都是一份責任,規(guī)模越大,背負的責任就越大。

今年年初,我給債券研究團隊做了一次內部交流,把以前走過的一些順路也好、彎路也罷,匯總在一起,其實講的都是一些很小的事情,比如謝總的那次談話等等,但就是這些很小的事情,讓我慢慢成為了現在的我,進而演化出這樣的投資框架和體系。

我以前看過一本書,是吳軍的作品《格局》,書中提到,“天天做冒險的事情,早晚有一天會付出失敗的代價,相反,永遠待在舒適區(qū),只會讓人無法成長。”我覺得,每個人都應該有多樣性,不管在什么年齡階段,每個人都有不斷進階的空間。

我跟研究團隊的那次分享,也是想讓他們知道,自己走過的每一步都會成為未來自己的一部分。不用害怕,只有不斷嘗試,才會有更好的可能。

遠川投資評論:過去兩年,權益一直處于很火熱的階段,相對來說債券的關注度比較低,在這樣的資產環(huán)境中如何做投資,你的心態(tài)會有變化嗎?

譚昌杰:做投資還是要盡量純粹一些,堅持長期主義,不要太受市場的短期影響。盡管過去兩年債券市場整體不太好,但畢竟我管理的產品都可以投資股票,在2015年以來管理這類股債混合類產品的過程中,我學到了很多東西,能力邊界也得到了提升。

長期來看,我覺得方向很重要,最好是選擇走那些當前不太擁擠、未來可以越走越寬的路。比如當年我選擇債券方向,比如我通過跟股票基金經理合作,慢慢轉向多資產管理的方向。如果只是管一些非常細分的品類,有可能會讓個人的思維框架局限在有限的范圍內。我希望人生的邊界能夠越走越寬,這個寬并不是說管理規(guī)模要多大,而是能接觸更多的事物,接受更多的刺激,成為更好的自己。

在公募基金做投資的一個好處是,我們能夠接觸各行各業(yè)的公司和人。我現在可以合管股票和債券,這樣的機會其實并不太多,真的要好好珍惜。

遠川投資評論:你對自己現在所管理的產品定位是怎么樣的,有具體的目標嗎?

譚昌杰:我對產品的定位是“固收+”策略的絕對收益目標基金,具體有兩個投資目標:一個收益目標,希望中長期年化收益能覆蓋房貸利率等生活成本、戰(zhàn)勝通脹,一個年度回撤控制目標,盡量熨平市場的波動,力求畫出一條震蕩上行的凈值曲線,給客戶帶來良好的持有體驗。

02 債券是存量,股票是增量

遠川投資評論:你認為,一只基金的收益來源于哪幾個方面呢?

譚昌杰:從很長期的角度,一個組合的收益取決于兩點:一是資金的穩(wěn)定性,二是基金經理的風險偏好和價值觀。我們經常說的投資框架、投資體系等其實是后者的衍生品。

前段時間有一位機構投資者問了我一個問題:現在主要管理的是20%左右股票倉位的產品,能不能做50-60%股票倉位的產品?我說,如果只是把股票倉位提升上去,操作方面沒有難度,但我的風險偏好暫時還達不到這個水平。這么高倉位的產品,一旦遇到市場調整,凈值回撤比較大,我會睡不著覺。

我覺得,如果選擇做一件事情,就要盡量做得長一些。而要想做得長,還是要跟個人的性格、風險偏好、價值觀等匹配得上,不然,短期可能可以將就,但長期未必能持續(xù)。

遠川投資評論:你如何總結債券的投資方法?

譚昌杰:純債類資產,不管是信用還是利率,從本質上看是一類存量博弈的資產。我對于這類資產特點的總結是:確定性總收益、不確定的期間回報�？偸找媸潜窘鸷同F金流,這個是有確定性的,但由于市場估值的影響,每個階段的收益分配會有差異,所以債券市場有明顯的周期性特征,要想有一個債券的大牛市,一般都要以債券熊市作為前提條件。

從底層風險收益來源來看,債券有且只有兩個風險收益來源,一個是信用,第二個是期限。如果我們要賺信用的錢,需要做信用下沉,賺信用利差的錢。如果我們要賺期限的錢,就要做久期上的操作。這兩類資產對應不同的研究框架,信用債主要從中觀和微觀層面進行基本面研究,利率債則主要是從宏觀層面判斷。

我不做信用下沉,只買中短期高等級信用債、中長期利率債這兩類純債資產,整體組合的信用資質是比較高的。

中短期高等級信用債,收益的確定性比較強,幾乎不受市場收益率的影響。中長期利率債以十年期國開債為代表,過去十幾年基本上都是圍繞著4%的中樞上下震蕩的走勢。對于這類收益率中樞穩(wěn)定的周期品,我一般在收益率比較低、對應價格比較高的時候賣掉,在收益率比較高、對應價格比較低的時候買進來,做一些長波段操作,幾乎不做短波段操作。

遠川投資評論:你會通過配置股性比較強的轉債來博取收益嗎?

譚昌杰:基本不買。我們去分析一類資產,首先要明確這類資產下跌和上漲的觸發(fā)因素有哪些。

對于轉債這類資產,有兩個下跌的觸發(fā)因素,一個是信用風險,一個是絕對價格。你提到的股性轉債主要是高價轉債,這類轉債的波動性跟對應的正股差不多、甚至更高,如果看好,還不如直接買股票。轉債上漲是兩個因素決定的,一是正股上漲,二是轉股價的修正,但修正是偏博弈的機會,我沒有相對優(yōu)勢,參與比較少。

我主要是買三低的債性轉債,信用風險低(一般是AA以上),絕對價格低(一般是100元面值附近)、轉股溢價率低(盡量控制在20%以內)。這類品種每年有1-2次在低位逐步買進去的機會,一般是在階段性股債雙殺的時候,比如今年2-3月份。

遠川投資評論:你剛剛提到做債券的底層思維偏存量,但其實股票的投資邏輯更像增量思維,如何區(qū)別對待這兩類資產?

譚昌杰:是的,債券是一種價值中樞很穩(wěn)定的資產,偏存量博弈。如果是優(yōu)質企業(yè)的股票,長期看價值中樞能不斷提升。我所說的價值中樞,這個價值指的是社會價值,并不單純是股東價值。針對這兩種不同價值走勢的資產,我的交易策略明顯不同。

對于股票,我的主策略是做止損但不做止盈。這是因為,股票價格波動比較大,我們只要控制它的下跌風險就可以了。這保證了組合的回撤在可控的范圍內,而如果股價在不斷上漲,當然是最好的,沒必要去干預。當然,如果股票估值漲得特別貴,也會做一些個股層面的止盈。

債券是同質性很強的資產,沒有違約風險的債券彈性比較小,收益率整體表現為箱體震蕩的走勢。所以,對于沒有違約風險的債券,可以越跌越買,只做止盈,不做止損。

遠川投資評論:你在什么情況下會對大類資產的配置進行調整?

譚昌杰:這一塊會偏主觀一些,包括基本面、技術面、宏觀走勢、政策展望等等,其中技術面主要包括各類資產、各個板塊的估值比較、資金流向等等。

舉個例子,去年一季度比較典型的兩個宏觀變量,一是疫情,二是原油價格,疫情現在還是一個主要的變量,但原油已經不是了,原油一個季度就把這個變量全部消化掉。

我比較喜歡評估某種情形之下的主要矛盾是什么,在主要矛盾的轉換過程中,哪類資產有更好的性價比,買一些相對勝率比較高的資產。

遠川研究所:你在尋找資產時會結合自身的比較優(yōu)勢嗎?

譚昌杰:會的,之前有人說我的個股選得很好,我說我根本不是從個股的層面選股票,更多還是從宏觀和中觀角度,結合產品的定位、自己的價值觀以及行業(yè)景氣度來選。我找資產的底層思路可以總結為:在便宜的資產里面找有景氣度支撐的上漲機會。

我確實比較喜歡買估值便宜的資產,但便宜只是買入的條件,并不是買入理由。買入的所有理由都是這類資產能給組合帶來收益的增厚,比如股票資產,買入的理由從來都不應該是便宜的估值或者靜態(tài)的分紅,而是公司的成長性。

03 基金是投資經理性格的映射

遠川投資評論:你選擇從債券入行,然后在2015年加入股票投資,你有總結過自己在股票投資上各個階段的變化嗎?

譚昌杰:估計很多債券出身的基金經理向股票轉型的經歷都差不多。

比如最早是買一些大盤權重股、高分紅的品種等等。然后開始參與一些偏周期的股票,畢竟做債券的人對經濟周期的敏感性會更強一些。

接下來,隨著個人對不同行業(yè)的認知的不斷進化,會去找一些與宏觀經濟周期敏感性不是很強的行業(yè)。再進一步,就可以拓展到更加細分的行業(yè)或者板塊,比如CXO、半導體這些新興行業(yè)。

我覺得在這個能力圈不斷拓展的過程中,還要審視自身的價值觀和風險偏好有沒有變化,這兩者要相輔相成,不能急于求成。

遠川投資評論:你如何怎么看待回撤和收益率之間的關系?

譚昌杰:長期來講,大家肯定都是看收益,不是看回撤。為什么控回撤?核心原因是我們希望能夠通過降低回撤,讓客戶持有的時間更長,獲得長期收益。我希望客戶對我們的產品定位是理財替代或者理財增強,有余錢的時候就買,要用錢的時候也可以隨時贖回。

遠川投資評論:和你聊下來,感覺不管是07年股票大牛市選擇去研究債券資產,還是現在在股票中堅持低估值的安全邊際,似乎也和你就不是一個對收益率要求很高的人有關?

譚昌杰:對。我的性格相對保守,不喜歡冒險。在理財方面,我的風險偏好也較低,大部分家庭資產配置的是追求絕對收益的中低風險產品。相對收益目標的基金,波動太大,基本不買。

遠川投資評論:一個延伸的問題,你會擔心低估值策略在國內面臨像海外過去十年那樣,永遠沒有迎來春天的局面嗎?

譚昌杰:可能會有,但我并不擔心。我的策略并不是只買很低估值的資產,比如只買10倍或者20倍以內的資產,我也會配置一些30-40倍市盈率的股票資產,只是特別高市盈率的股票,比如50倍、100倍,我目前的產品定位和投資體系暫時還接納不了。

作為投資人員,必須要不斷反思和優(yōu)化自己的投資體系。市場永遠都在變化,我們的投資理念、價值觀、風險偏好也需要做進一步的迭代,這也是每個人不斷進階的過程。

遠川投資評論:宏觀或者周期出身的基金經理,可能都會面臨周期不在自己這一邊的壓力。你會怎么減壓?

譚昌杰:我有少數幾位好朋友,這對我的生活、工作來說都非常重要。

我對朋友的要求是關系要非常好,不求數量。有些人是社交型,有很多朋友,但我很強調質量,找少數幾位可以相處一輩子的朋友。我自己在做決策時也是這樣的要求,降低決策的數量,盡可能提高決策的質量,畢竟每個人的精力都是有限的。

04 寫在最后

在居民財富管理的版圖中,“固收+”是一個巨大的場景。譚昌杰躬身入局,同時保持著自己穩(wěn)健審慎的個性。

對于譚昌杰來說,甚至“固收+”都不是一個足夠嚴謹的名詞。它包含著某種未經過審視的單邊樂觀——只有股票市場好的時候,才是組合收益上的加,但現實的股票市場會反復波動。所以,他喜歡用一種更本質的說法定位自己的產品——穩(wěn)健理財替代。

從某種程度上來說,這也是譚昌杰個人性格和風險偏好的映射,當他在訪談中有意無意就會提起的風險管理、安全邊際時,他在投資上的風格和特點也已經非常清晰地呈現了出來。在這個層面上,譚昌杰的產品可以說是個人性格特點、組合風險特征和產品凈值曲線的高度統(tǒng)一。

而當投資的理念與方法真實地展現出基金經理的個人性格和風險偏好時,某種程度上,可以說是置信度更高的一種知行合一。

來源:遠川投資評論

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